肖冰：一个VC眼中的中国经济、企业和一级市场

由格隆汇打造、香港交易所支持的2018"决战港股"海外投资系列峰会正相继在上海、深圳、北京三大核心城市隆重展开。在深圳场，达晨创投执行合伙人兼总裁肖冰发表了题为《一个VC眼中的中国经济、企业和一级市场》的主题演讲。肖冰以一个VC的视角对中国经济、企业发展状况及一级市场的投资发表了独特的个人观点，为投资者带来了一场头脑风暴。

肖冰表示，因为2018年事特别多，所以大家在谈到中国经济的时候，彷徨、焦虑。他认为，“中国经济肯定是一个客观的现实存在在那里，但不同的人站在不同的角度看，得到的结论差异是挺大的。”

肖冰列举一二级市场从业者与不同行业企业家的例子加以说明上述观点，“今年二级市场可能都在亏钱，大家看的就比较悲观，一级市场反而相对好一点。在一级市场里，美元基金肯定是更加乐观，人民币基金则悲观一点。因为美元基金在2018年的业绩特别好，美元基金退出最多的一家有800多亿人民币，退出超过100亿人民币的有12家机构，所以他们非常乐观。至于人民币基金，今年退出的比较差，业绩相对差一点，所以相对也就偏悲观一点。”企业家亦然。

肖冰认为对待同一个事情，大家看的差异较大时，需要客观地去看待。他还建议大家从不同的角度去开袋这个问题：“第一，中国过往这么多年的高速增长，其实没有什么特别的奇迹，也没有什么中国特色的经济学，中国实际上享受了很多的红利，这些红利现在已经逐渐消失了；第二，我们必须承认我们的差距，我们还是要虚心向美国学习，我们在很多方面都非常落后，我们还要韬光养晦，这一点大家必须要有清醒的认识；第三，中国经济的下行没有灵丹妙药。我就做了一页PPT，大家看一下。没有一个人，没有一个神仙可以通过药方迅速让中国经济重新回到高速增长的轨道上。”

如何看待中国经济，肖冰表示：“我觉得是不会太好也不会太坏。不会太好，大家都觉得是对的，不可能是太好的；不会太坏，这是我个人的看法。站在VC的角度，我觉得不要太悲观。”

肖冰建议企业学习深圳，积极转型：“大概在2008年的时候，深圳、东莞都在搞腾笼换鸟，那段时间压力也很大。低端想转成高端，这是很艰难的路，现在也走过来了，发展的不错，因为我们提前做了转型升级。”

肖冰还呼吁中国民营企业家：“还是要选择一个最难的路，要艰苦奋斗。”他还建议企业家看一下华为的发展。“可能华为走的路是我们最看好的路，也是最难的路。华为是一面镜子，告诉我们很多问题。”

谈及中小企业融资难的问题，肖冰表示：“靠银行是靠不住的，更多应该靠风险投资，靠直接融资，靠发达的资本市场，这才是正道。靠银行这个我并不是特别认同。”

肖冰认为：“一个企业的成功，资金的支持并不是最主要的，核心还是要看企业家的能力，要苦练内功，做一些自我反思。民营企业家很多缺乏自我反思，他们早已忘记了我们曾经呼吁的市场经济和契约精神；民营企业大部分离一个优秀的公司还有很大的提升空间，甚至是一个科学管理的ABC都没有，要补上这一课，而且基本功的工作有很多，仅仅包括创新能力是远远不够的。”

对于未来的投资方向，肖冰认同大多数人的判断：“技术创新，而不是简单的商业模式创新。是To B的方向，而不是消费互联网To C的方向。不要奢望什么机会，要长期艰苦奋斗，要投一些长期艰苦奋斗的企业，投一些真正技术创新、厚积薄发的公司。不要指望投了以后，两年就能上市那种。”

肖冰对科创板抱有着希望，他希望科创板能成功，只有成功了，达晨创投所投资的技术创新型公司就有退出渠道。他还建议VC与PE：“做一个长期的价值创造者，而不是做一个套利者。套利的阶段基本都过去了，过去大家都想套利。以前大量的投资，把外衣剥掉，实际就是套利和投机，对外说是投资，实际就是投机，对于这种盈利模式大家要特别小心，那种模式已经过去了。”

以下为肖冰演讲实录：

我今天想跟大家分享一下的是，站在不同角度，如何去看一些事情。

首先，我说的是VC行业。虞锋老师做的是PE行业，其实和我们大同小异，我们做得更早期一点，项目更杂一点，个数更多一点，所以失败也多一点,我们也特别能容忍失败，没有失败就不叫风险投资。有风险我们才投资，没风险我们就不投资，基本就是这样。

1、不同角度下的中国经济

那么，站在一个VC的角度怎么看中国经济呢？特别是中国的VC，站在本土人民币VC基金的角度怎么看呢？

现在说到中国经济的事情，大家都特别彷徨和焦虑，因为2018年事特别多。中国经济肯定是一个客观的现实存在在那里，但不同的人站在不同的角度看，得到的结论差异是挺大的。

我可以把这事用一个乐观的指数去做一个分析，从乐观到悲观可以分成几个级别，从不同角度出发，人们对中国经济的乐观指数级别差异很大。比如说，我办公室订了一份《人民日报》，《人民日报》的乐观指数就比较高，但是看很多自媒体，就比较容易得抑郁症。这就是说，同一件事情从不同角度来看差异很大。

我们一级市场的人看中国经济和在座各位二级市场的人看中国经济，得出的结论也不一样。今年二级市场可能都在亏钱，大家看的就比较悲观，一级市场反而相对好一点。

那么在一级市场里，美元基金肯定是更加乐观，人民币基金则悲观一点。因为美元基金在2018年的业绩特别好，美元基金退出最多的一家有800多亿人民币，退出超过100亿人民币的有12家机构，所以他们非常乐观。至于人民币基金，今年退出的比较差，业绩相对差一点，所以相对也就偏悲观一点。

企业家看的也不一样。不同行业的企业，因为所处行业的景气度不一样，所以对中国经济的看法都不一样。

我觉得对同一个事情，大家看的差异还是比较大的，那么我们怎么客观看待一件事情，这就挺重要了。怎么找不同的角度来看，这个话题可能对大家会有一些借鉴意义。

我的观点是这样的：

第一，中国过往这么多年的高速增长，其实没有什么特别的奇迹，也没有什么中国特色的经济学，中国实际上享受了很多的红利，这些红利现在已经逐渐消失了。

第二，我们必须承认我们的差距，我们还是要虚心向美国学习，我们在很多方面都非常落后，我们还要韬光养晦，这一点大家必须要有清醒的认识。

第三，中国经济的下行没有灵丹妙药。我就做了一页PPT，大家看一下。没有一个人，没有一个神仙可以通过药方迅速让中国经济重新回到高速增长的轨道上。

我们看到2008年以后，从美国发起的金融海啸导致全球经济受影响。中国用四万亿迅速就把经济拉起来了，那时候很多人认为政府是无所不能的，但是到2012年以后，我们感受到这个效果在减弱，2012年以后的GDP开始逐级下行。2012年和2012年以后实际上是差异挺大的，2012年以后开始逐级往下走，从10%以上即两位数的增长开始往下走，到2015年的时候，我们又视图通过一些政策刺激经济，结果房地产翻了一倍，从200万亿到了400万亿，把老百姓的钱又套了进去。后来我们发现，货币政策的效率越来越低，包括政府想通过一些运动式政策类似“互联网+”、“大众创业”等，希望能够迅速把中国经济重新拉回高速轨道上，但最后发现并没有达到真正的长期效果。

其实中国经济的很多问题，现在看起来不光是周期性的，更多是结构性的问题。结构性的问题实际上很难用强有力的手段迅速解决。

最后，对中国经济的看法，我觉得是不会太好也不会太坏。不会太好，大家都觉得是对的，不可能是太好的；不会太坏，这是我个人的看法。站在VC的角度，我觉得不要太悲观。

我上次跟格隆交流，他也偏悲观，那为什么我不那么悲观？这是我的立场和角度的问题。因为我每天接触的是那些新兴行业的特别领先的企业，我每天都看到那么多热血沸腾的年轻人，讲到他们伟大的事业，都兴奋得睡不着觉。我们投了500多个公司，绝大部分都属于新兴行业里的领先企业，都在高速增长，业绩都非常好。我们每个季度总结他们的业绩，发现绝大部分的公司并没有受经济下行的影响，还在高速增长。

这些企业家给了我们很大的信心，所以我对中国经济并不悲观。只是这样的企业太少了，如果这样的企业足够多的话，我相信中国经济肯定会稳住。

就像美国经济一样，美国经济过往这一轮十年的增长还是靠创新，还是靠硅谷的公司，而不是简单地靠货币政策，所以中国未来的希望还是在这些人身上。因为我们每天处在这样的行业里，被这样的气场所感染，所以我们并没有那么悲观。

最近王兴有一个段子，大家老是问他2019年怎么样？他说，2019年肯定是过往十年最差的一年，这是坏消息，但好消息是，2019年可能是未来十年最好的那一年。

不会那么好，也不会那么坏，这是我的判断，但这是长期的事情。如果中国经济未来要长期持续健康地增长，就要准备走一条艰难的路，这条艰难的路也是唯一正确的路。

2、借鉴深圳，积极转型

有些道理，过往很多年我们都在讲，很多经济学家都在呼吁，但每一次，我们觉得讲的都白讲，因为所有问题又被一些轰轰烈烈的货币政策大放水、房地产泡沫所掩盖了。为什么深圳发展得比较好？就是因为深圳走了一条正确的路。深圳还是在高质量地发展，做了经济结构的转型，而且很早就转型了。

有一段时间之前，很多人质疑深圳不行了，后来发现深圳又起来了。实际上在很多年前，大概在2008年的时候，深圳、东莞都在搞腾笼换鸟，那段时间压力也很大。低端想转成高端，这是很艰难的路，现在也走过来了，发展的不错，因为我们提前做了转型升级。

所以说，中国经济的发展还是要回到古典经济学，就是怎样通过创造价值来发展，通过转型、自主创新走下去。发展，只能通过一些制度的建设鼓励民营经济，比如财产保护、改革开放等等，大家都认为这些是普遍常识的东西，但它们也是唯一正确的东西。但很多正确、简单的东西，往往是很难执行的，所以我对中国经济总体的看法是不会太好，也不会太坏。悲观的人可能想的太悲观了，乐观的人可能有些太乐观。

我们最近发现有一个变化，以前海外的经济学家对中国的看法是比中国国内经济学家偏悲观的。现在却相反了，国内经济学家好像更悲观一些，海外经济学家对中国看的更乐观一点。这是第一次逆转了。

原因是什么？说明过去我们自我陶醉的时候，我们对自己看的太好了，海外人看的更清醒一点，看的更长期一点。现在我们自己反而觉得悲观的时候，海外看的更长期，他们比我们更乐观。

所以我觉得很多事要反过来看，多角度思考一下。

3、中国企业如何发展

那么再讲讲我对中国企业的看法，也是跟这个结论一样。我主要说的是中国的民营企业，不要奢望什么奇迹，不要奢望政府出什么政策，让我们的民营经济一下子就迅速发展了。我们还是要选择一个最难的路，要艰苦奋斗。

对于中国民营企业到底怎么发展这个事情，其实可以好好看一下华为的发展。最近大家也看到了孟晚舟的事，让我们又一次把视线聚焦到华为身上。可能华为走的路是我们最看好的路，也是最难的路。

华为是一面镜子，告诉我们很多问题。中国企业跟中国经济一样，容易走的路都走完了，过往这么多年，企业发展的不错，我们总认为是自己的能力很强。

是不是你的能力真很强？实际是你搭上了时代的高速列车，中国经济每年都百分之十几的增长，轰轰烈烈的，你在里面自然就发展的不错。那么一旦这个行业不好了，行业放缓的时候，你还能不能好？这就体现出你真实内在的水平是怎么样的，你的水平就是不高，问题就是很多，自然就全部暴露出来了。

过去几年我们看到各种商学院特别受欢迎，各种培训班也特别受欢迎，我也偶尔被拽去给企业家讲课，看到很多传统企业家特别迷茫，这种时候往往就容易病急乱投医。诸如互联网思维、资本运作，跨界都搞一下，转个型，就被转死了。

那么互联网思维能不能救实体经济？估计很难。现在看到大量的民营企业倒闭死亡，大家感觉特别恐慌，甚至上升到政治高度来看这个，我觉得不必。甚至大家呼吁政府救他们，我觉得也不必。

在市场经济里，优胜劣汰这个事情是正常的事情。1998年的时候我在香港工作，当时东南亚金融海啸，导致香港大量的企业倒闭，包括一些很大的公司倒闭。2008年的时候，美国也有很多公司倒闭，五大投行倒了三个，人家也没有质疑政治的一些事情，也没有质疑政府，也没有呼吁政府去救他们。

对于政府来说，要建立公平的营商环境，建立好个人破产的保护措施，不要因为这个企业家破产了，这个企业家好像一辈子就完蛋了。企业破产很正常，大量企业破产倒下，又会有大量新的企业站起来，这是市场经济正常的事，所以大家要用平常心看待这个事情。

包括现在企业融资难，这也是大家呼吁比较厉害的，现在政府强迫银行给民营企业贷款。其实中小企业融资难是全球普遍存在的难题。这就是难，就应该难，因为风险很大，特别是从银行角度，银行本身是风险厌恶型的，成功赚的是利息的钱，亏的是本金。所以中小企业融资难，靠银行是靠不住的，更多应该靠风险投资，靠直接融资，靠发达的资本市场，这才是正道。靠银行这个我并不是特别认同。

还有民营企业和国有企业的竞争关系，我觉得这个不要太害怕，达晨几乎都投的都是民营企业，并没有害怕跟国有企业竞争。为什么？因为在不是垄断性的行业里，国有企业几乎竞争不过民营企业。国有企业的优势就是能获得比较廉价的一些资金支持，但一个企业的成功，资金的支持并不是最主要的，核心还是要看企业家的能力。但国有企业并没有企业家，所以并不要太担心，因为它的效率各方面都比民企低很多，所以我们不用太着急、太害怕这个事情。

所以对于我们的民营企业，我的观点是你去埋怨，去怨天怨地怨社会都没意义，要苦练内功，做一些自我反思。我觉得我们的自我反思能力太差了，民营企业没有自我反思，忘记了我们曾经呼吁的市场经济和契约精神。

遇到困难的时候他们就忘记了这些，欠了钱就不想还了，遇到困难就想政府、市长能不能救我们一下。而没有做反思，这些问题是不是因为过往你很多的事情没做好？比如说运用了大量的杠杆，胡乱多元化投资，有没有深刻反思？包括以上市公司的股票作质押，拿着钱又到外面投资。上市公司那么高的杠杆，投一些PPP，一些根本没有技术含量的项目，现在出现了问题，你本来就应该承担这个后果，本来就应该受教训。

我们的这些民营企业，大部分离一个优秀的公司还有很大的提升空间，甚至是一个科学管理的ABC都没有，要补上这一课。基本功的工作有很多，仅仅包括创新能力，是远远不够的。很多企业没什么差异化，行业好的时候大家都挣钱，行业不挣钱的时候，风口停的时候，这个确实能看出来谁行谁不行。现在很多的行业已经放慢了，很多行业没有增长。有的企业家，包括我们投的一些企业家最近就跟我聊，推卸责任，说没做好是行业不好，行业增长放慢了，甚至行业下滑了，业绩就不好了。

我就问，这个行业现在有多大？回答说有几千亿。我说现在行业真挣钱的公司一年挣多少钱？回答说有几十亿。那为什么你不挣钱？中国这么大的存量市场，当优势企业出来的时候，大量的企业会往下走，并不是每个企业都很好，这就是残酷的现实。现在中国的企业必须接受这个残酷的现实。我们现在进入存量博弈的时代，GDP不可能高速增长，大家还是要放弃一些幻想和奇迹，没有奇迹，就要走艰难的路。

最后说一下我们这个行业，再分析一下一级市场。今年是一级市场的寒冬，但主要是对人民币基金。人民币基金和美元基金还是差异比较大的，人民币基金基本隔一年就是一个波动，今年好，明年不好，后年又好。因为一级市场跟二级市场挂钩很厉害，美元基金的LP都是长线的出资人，并不盯着二级市场来投一级市场，中国一级市场的LP是盯着二级市场来投一级市场，这个比较麻烦。二级市场肯定每年都在波动，而一级市场的投资都是很长线的，所以说中国缺少长线的机构投资人，就导致人民币基金波动特别厉害。

今年募资大幅下降，很多基金募不到资，意味着这些基金都会出问题，很多投行都会出问题。这也会影响到2019年的投资，2019年人民币市场的投资也会断崖式下降，因为没钱了，今年没募到钱，明年就没钱投资。那么明年的募资市场，我认为也不会很好。但美元基金是增长的，因为它的LP是特别长线的。

从投资的角度看，过往几年我们投了一些特别伪的商业模式的事情，未来几年会逐渐爆掉。刚刚的讨论也说到，大量共享经济的事，大量O2O的事，还有区块链的事，都会一一破灭，只剩下一地鸡毛。

从投资方向看，过去最大的风口就是移动互联网红利产生的新商业模式，产生了一些巨大的公司，包括今年上市的美团、小米，但这可能是最后一波了，大公司也不多了，除了今日头条少数几家，都不多了。

未来的方向是什么？这也是一级市场比较困惑的。未来的方向，大家现在也一致看好，是技术创新的方向，而不是简单的商业模式创新。是To B的方向，而不是消费互联网To C的方向。

但这里边又会产生新的泡沫，而且泡沫已经出现了。因为很多人是以投To C的心态投To B的公司，包括一些估值，也是以To C的估值来估值To B。比如投一个AI的公司，实际收费还是To B的，收费根本很难爆炸式大规模增长，但估值很快已经上天了，泡沫巨大，就是用以前投互联网的思路来投这些To B。你恨不得这些公司每个月的估值都在翻，恨不得这些公司每个月都在高速增长，但这些技术创新性公司要长期积累。所以未来投资人的心态也要变化，那种时代已经过去了。

未来怎么变呢？如我这页PPT讲的，不要奢望什么机会，要长期艰苦奋斗，要投一些长期艰苦奋斗的企业，投一些真正技术创新、厚积薄发的公司。不要指望投了，两年就能上市那种。我们对科创板现在比较抱有希望，希望科创板能成功，那我们这些技术创新的公司就有退出渠道。

对于科创板，实际业内人还是比较冷静的，并不像外界想象的那么浮躁。现在反而有一些人比较浮躁，一些企业比较浮躁。现在又出现了很多Pre科创板的项目，市面上也有很多初创公司，我觉得要小心。

科创板的制度设计特别关键，现在很多制度性的问题没有解决，如果在这个情况下贸然推进，会有很多风险，所以要把整个制度设计的完善一些。包括对欺诈、造假的处罚，包括退市制度的安排，我觉得要配套出台，才能保证科创板的成功。

我们现在看到的技术创新型公司，包括AI、大数据公司，很多公司如果现在上市，肯定是一二级市场要倒挂，一级市场价格非常高，它们还没有成长到大规模IPO的阶段，所以现在我觉得有点过早。

所以我们的投资，我相信我也建议真正的投资，面向未来一级市场的投资，不管是VC也好，PE也好，其实本质都是一样的，都是要做一个长期的价值创造者，而不是做一个套利者。

套利的阶段基本都过去了，过去大家都想套利。以前大量的投资，把外衣剥掉，实际就是套利和投机，对外说是投资，实际就是投机，对于这种盈利模式大家要特别小心，那种模式已经过去了。

现在要回归传统，古典传统的VC，古典传统的PE，有一段时间我们认为自己已经out了，很多人都说我们out了，现在发现这条路一直走下去还是可以的，至少我们还活在这里。我们也相信坚持这条路往前走，我们还能一直活下去，活得更好。

我就说这么多，谢谢大家！