资深投融资专家：资本市场是没有硝烟的战争

“资本市场是没有硝烟的战争，从来都是锦上添花易，雪中送炭难。”这是在采访

巨树老师时说的一句话。从业20年，在会计师事务所从业近十年，深谙财务管理与审计分析之道；后十年转行加入风投行业，专注资本运作和投融资领域。在他看来，无论在哪个行业、哪个领域，任何阶段的经历，都是对于自身的历练和不断进化。

十年之前，十年之后

十年时间不长，但也不短。

对于一个行业来说，十年是一个可以从萌芽到成熟的时间节点。对于一个人来说，十年是扎根一个领域做到极致，再涉足到其他领域的多元化发展。就好像一位剑圣级别的强者，看透了某个领域的本质，再去领悟其他的领域，更加事半功倍。巨树老师便是在这前十年与后十年的时间里，人生经历一分为二，有相同，也各有不同。

1999年，巨树刚刚离开学校，此时会计师事务所的工作还是令很多应届毕业生向往的。“基本上一半的时间是会计师事务所的工作相关，学到的专业知识更多。由于接触国企、央企项目比较多，需要对国家政策的非常了解。能让你具备逻辑思维能力、风险意识，更能随着事务所的项目，有机会见识到不同的行业和业务。”

如果把会计师事务所7年从业经历和国家监事会的3年从业经验用一个字总结——“精“。

巨树认为，从业审计工作需要事无巨细，同时还要有重点、有针对性，以便在最快的时间内发现最重要的问题。

对于刚毕业的大学生来说，这里能够将一个人从菜鸟培养成一个审计领域的专业人士，受到系统严密的训练，在专业知识不断被锻炼和强化过程中，接触不同的业务和企业项目经验，沟通能力和带领团队的能力也不断提升。正是在这样的高强度环境训练下，从事务所离开时，巨树已做到了高级经理职位，带领下属20人左右。

时间回到后2010年之后的投融资经历，则可以用“广“来总结。“企业投资项目除了需要论证企业投资的财务可行性分析，财务上的盈利性和经济上的合理性，还有法务、企业行业环境以及企业技术和团队，包括企业管理者的个人魅力等等，都需要综合考虑。“截止到现在，巨树接手的投资项目总计16笔，包括PE投资、VC投资、并购、定向增发、投连贷等。其中，投资世界5大汽车电池制造商之一的CATL，在其未上市前跟投1.2亿，如今CATL创业板上市且排名前三，市值突破4500亿，属于诸多投资项目中的明星项目之一。

其实，如果想要转行做投融资，“家底丰厚”和“人脉广阔”是非常有利的条件。“积累大量圈内人脉和项目资源，保持投资好的心态，不断磨练信息搜集能力，多观察和学会看人，都将是进入投融资行业的必备条件。但始终要铭记，金融从业人员的意义不仅在于套利或者推动交易获利，更在于创造价值。要有对艰难险阻的充分准备，有如履薄冰、如临深渊的敬畏，要有用投资创造价值的使命感，才能成为真正优秀的投资人。"

考证，真的重要吗？

"从初级、中级到高级会计师，再到注册会计师，从刚毕业开始，巨树就渐着手为这些证书做准备并且已经一一攻破。考证真的重要吗？在巨树看来，财务人员的职业上升之路离不开考证这件事。

“这是一个机会，”他如此说道。本质上来说，不一定这个证书起了很大的作用，但例如很多大平台的招聘都会有证书要求的硬性条件。会计人如果没有证书，职场之路会走得比较艰难。证书带来的是机会，这些证书能够帮助你在职场上得到很好的发展。

同时，能够获得这些证书，也意味着自身理解能力在不断强化。学会理论结合实际去应用，日复一日在工作中实践积累，做相关工作时对个人成长也会比较快。

关于备考，巨树也结合自身经验给了以下几点建议：

1、考证和工作其实很难兼顾，所以对于相对来说比较难的考试，如注册会计师，在职人员可以

找一份相对来说不是特别忙的工作，或者脱产考试其实也很有必要。能够一门心思专注在学习和考试上，争取尽早拿到证书。

2、脱产考试其实存在很大的时间风险和成本付出，因为个人建议

尽可能在工作时间比较短的情况下进行脱产考试。而工作时间比较长的情况下，可能处于职场上升期的关键时刻，脱产考试会中断履历，不利于未来求职；同时也存在一定风险，毕竟考试也有没有通过的可能性。"

资深投融资专家传授宝典秘籍

"——【资本运作】十年投融资经历，让巨树在这个行业收获也沉淀了很多。

以下是此次关于【资本运作】主题，巨树所回答的几个采访问题：

Q：财智无界

A：巨树"

Q：简单地给我们分享一下资本运作和它的几种方式吗？可否分享一个您自身的经典案例

"A：资本运作和并购重组等术语并没有官方的解释。实务中，通常把非日常购买或出售资产，导致上市公司业务、资产、收入发生变化的资产交易行为称之为“并购重组”，日常交易通常不视为并购重组。与之相关的两个重要的概念是“股权并购”和“资产重组”，事实上股权也是一种特殊的资产。需要注意的是，两者的效果不同，通常来讲，股权并购能够产生资产重组的效果，但资产重组未必能产生股权并购的所有效果。

有一种观点认为国内资本运作有三种典型的模式，也就是借壳上市、整体上市和产业并购。借壳上市通俗地讲，是以取得上市公司控制权和进行资产注入进而改变上市公司主营业务的操作形式。

整体上市是指，已实现部分资产上市的集团企业，将未上市部分或全部资产注入已上市资产所在的上市公司平台，从而实现集团企业资产整体上市的证券化过程。

产业并购是指，收购方通过横向收购同行业企业或者纵向并购上下游企业，实现规模效益、协同效应或或者产业链的延伸。目的就是为了上市公司资产质量提升与盈利能力增强，进而市值能更大。

我以往操作的一些并购重组案例里，交易价格最高的是30亿的新能源汽车收购。目的是为了形成“石墨烯材料-正极材料-锂离子电池-新能源汽车”的产业链闭环，斥资30亿收购新能源汽车100%股权，交易价格最低的只是0.8亿，为延伸公司石墨烯新材料在下游的应用，并将石墨烯LED车灯和锂电等应用端以及应用于电池组的超导制冷液技术导入新能源汽车，斥资“现金”0.8亿收购石墨烯LED节能灯企业51%股权。对于并购业务来讲，并购完成并不意味着成功，至少需要经过三年以上，也就是业绩对赌期结束再过一两年，才能验证本笔并购是否真正成功。因为对赌失败，或者对赌期结束业绩变脸，事实上是一种投资失败。我的案例还没经过五年的验证，所以很难下结论是否成功。"

Q：在您看来，资本运作和财税有哪些关联点？

1、会

计处理方面：资本运作涉及到大额的资金募集和投放。

首先，财务角度来讲，资金的募集和投放需要进行准确的会计处理，这些会计处理主要与金融工具的确认和计量相关的几个准则关系最密切。

其次，涉及到长期股权投资、合营安排、企业合并、合并财务报表等准则相关，所以准确掌握这些会计准则至关重要。

另外，需要深刻领会准则出台的背景，知其然并知其所以然。资本动作过程中，由于涉及资金的募集和投放，因此财务信息披露会直接影响交易对方的业务合作决策，这对业务成败影响至关重要。所以一定要站在报表使用人的角度解释判断财务信息的重要性，并进行信息披露。

需要注意的是资本运作方面的费用会比较高，以IPO为例，费用至少上千万，有些甚至几千万，这些费用有些可资本化、有些需要费用化，而资本化和费用化的划分对当期利润影响至关重要，所以一定要掌握如何准确划分。

2、税务处理方面：资金募集涉及的税费很少，主要是资金投放过程中，涉及流转税、所得税和行为税等税种。

流转税和行为税筹划空间不是特别大，所得税具有较大的筹划空间。尤其是以基金形式进行资金募集和投资的时候，比如基金有公司制、合伙制和契约制，即使是公司制，其基金LP也可以是一个法人或者自然人。这些基金主体的选址以及项目的投放主体等，都会影响综合税负。而业务性质的认定主要依据是合同，所以在业务开始前就需要精力筹划并进行合理避税。"

Q：如何通过资本运作让企业升值？您有哪些实战经验可以分享

A：拉升市值目前比较时髦的是产融互动。

一方面产业发展拉动市值，另一方面市值提升作用于产业。市值最常用的是PE值，以盈利为核心，盈利高了且呈现持续增长态势，市值自然水涨船高。

但收入和盈利的增长从财务管理理论来讲有两种，一种是内含式驱动，也就是以企业自身积累作为发展的资金动力。但如果企业自身积累有限从而限制了企业发展，此时要通过外部融资进行超车道行为，那么资本运作应允而生。IPO其实是打通了企业公开募集资金的渠道，所以企业拟IPO，企业融到资了，那么收入和利润增长了，市值自然就增长。

相反，如果企业市值增长了，对企业从金融机构融资提供了很好的基础，可以获得更好的融资条件。比如从银行，融资成本、融资期限、融资条件等诸多方面都会考虑市值的要素，尤其是股票质押式融资业务，也给股东融资提供了很好的渠道。所以资本动作是产融互转的桥梁和手段，实现目的是市值的拉升。"

Q：资本运作中，需重点注意哪些财务会计问题？

一是投融资过程对募集和投放资金的确认和计量。主要是确认适用的会计准则，进哪个会计科目和报表项目，尤其是涉及较为复杂的金融工具准则。金融工具的划分更为复杂，而这些分类和划分可能直接影响报表资产总额、权益总额、净利润总额。当然，这些划分一般不会影响现金流量总额；

二是投融资过程中对资金募集和投放费用的确认和计量，主要资本化和费用化的划分。以IPO为例，费用至少上千万，有些甚至几千万，这些费用有些可资本化、有些需要费用化，而资本化和费用化的划分对当期利润影响至关重要，所以一定要掌握如何准确划分；

三是并购重组中对商誉的确认和计量。尤其是换股过程中，商誉的确认主要与交易价格和业绩对赌等因素相关，“高估值、高对赌、高商誉”三高是导致上市公司并购重组后业绩变脸的主要因素，一旦出现三高，可能面临较高的商誉减值风险。所以作为财务会计应该给公司从专业角度提供相关建议，主要包括商誉的确认和减值计提两个方面。"

Q：如何看待“CFO必须了解企业战略”？CFO如何通过资本运作来提升企业战略规划？

A：如果是上市公司，那么CFO是公司战略拟定成员之一，公司战略的制定过程是先盘点企业的资源，然后进行制定目标。

像国家一样，有十三五规划，再划分到每一年。企业也会定三年或者五年规划，再进行划分。划分完后，各个业务板块和职能部门需要根据这些目标战略定自己的工作目标。作为上市公司，高市值对上市公司有非常重要的作用，无论是反收购还是融资方面。利润是高市值的重要支撑，超常增长必然需要进行外部的资金供给。

CFO作为公司融资的重要主体之一，必须清晰了解公司的战略远景、目标战略意图和制定过程。

有些老板比较激进定了不可能实现的战略目标，CFO要提出来，否则可能出现资金募集不到的情况。有些老板可能比较保守，CFO也要提出来，让老板明白资本运作对企业发展的作用，否则自己企业不强大，可能面临被竞争对手赶出舞台的情况。CFO不仅要了解公司战略，更重要的是要针对公司战略提供自己的见解和认识，否则会大大影响企业后期经营工作的开展。"

Q：延展-资本运作中的收益与风险有哪些？

A：看多了资本市场的车水马龙和莺歌燕舞，接下来我们看一个俏江南IPO失败的案例。这个事件最终导致创始人张兰母子被迫出局，也充分展现了资本市场的残酷与无情。张兰创立的俏江南2008年中标北京奥运，2010年进驻上海世博。当时俏江南风光无限，但是资本市场从来都是锦上添花易，雪中送炭难。

2008年，知名私募基金鼎晖基于俏江南IPO预期，以2亿元换取了俏江南10.53%股权，并约定了2012年底之前成功IPO的对赌条约。后来俏江南败走A股IPO，转战H股IPO再次失利。对赌失败触及附股权回购的生效条件，创始人无力履行回购条款，鼎辉领衔低价出售俏江南股权，约定的“合理回报”和价差由创始人补足，迫使创始人通过出售股份的所得款项来补偿，导致私募基金CVC“乘人之危”，以整体估值约为22.1亿收购了俏江南控制权。

而鼎晖2008年入股时俏江南估值已达19亿元，历时四年估值几乎无增长，最终导致俏江南控制权旁落CVC，创始人成为仅持股百分之十几的小股东。

CVC收购俏江南系通过质押俏江南全部股权等方式的“杠杆收购”实施的，并购贷还款来源为俏江南现金流。时至2014-2015年，公款消费几近绝迹，俏江南的现金流偿还并购贷款难以实现。俏江南又一次面临任人宰割的局面，并购贷款银行等债权方强制处置俏江南，由于当初并购时质押的是俏江南的全部股权，张兰也随之失去了自己在俏江南的少数股权，至此，创始人被彻底出局。

二十多年辛苦创业，最终落得被“净身出户”的下场。

其实，俏江南的灾难从签署IPO对赌就已经开始。自从签署IPO对赌后，俏江南及实控人就已经被架在油锅上了，处处受制于人，包括被迫签署一些条约。比如，张兰声称CVC未经她同意而质押了她的股权，但实际上，股权质押给债权方是当时并购时所签署的一揽子协议的条款之一，她不在协议上签字绝不可能办得成股权质押手续。也正因为质押了股权，所以最终张兰被强制出局。

我做投融资十多年，虽然一般不好意思向标的方提出对赌IPO，但一般会提出对赌业绩、对赌收入、对赌现金流、对赌增长率，甚至对赌某一合同或者某一业务。但是作为融资方，在签署融资协议时一定要擦亮眼睛，否则可能掉入万劫不复的深渊。资本市场是没有硝烟的战争，从来都是锦上添花易，雪中送炭难，因为资金方其实也有他们的难处。

THE END