文/国新国际投资有限公司首席投资官、副总经理
黄国波，国新国际投资有限公司经理
刘绍东，国新国际投资有限公司高级经理
王皓
本文通过分析中资企业海外投融资现状以及不同所有制中资企业投资特征发现，虽然各类企业在积极深化海外投资、拓展海外市场，但也遇到了外部政治矛盾和监管升级，以及内部瓶颈和约束等不利因素影响。建议可以从融资、所有制、区域选择和行业选择四大方向寻求突围，推动中资企业海外投融资。
改革开放以来，资本市场的稳步扩大开放不断推动着我国经济发展。特别是2008年以来，中国资本大举进入海外市场，一方面，本土企业在海外股权市场上市融资规模不断扩大；另一方面，对外直接投资规模高速增长，此举不仅推动中国企业打开国际市场，还从海外获取自然、科技等生产要素保障了国内发展需求。但随着外部政治矛盾和监管力度升级，中资企业在海外投融资遇到多重阻力，金融证券投资以及中资企业对外直接投资均面临巨大挑战。基于此，本文尝试通过对中概股和对外直接投资的分析，探讨推动中资企业海外投融资的可能突围方向。
中概股在地缘政治影响下承压，对我国海外股权市场投融资带来较大冲击
以股权类对外证券投资为例，其不仅可以扩大我国资本投资范围，分散投资风险，还可获得优质海外上市公司的收益。中国对外证券投资自2006年起总体呈现扩大趋势，但其投资区域分布也呈现较为集中的特征，中国香港和美国是主要投资目的地。以合格境内机构投资者海外股权投资区域分布为例，截至2022年一季度，QDII对中国香港和美国的投资权重分别达到52.9%和36.5%，二者合计89.4%，且近三年来，QDII对中国概念股投资权重平均在45%左右。较为集中的持仓存在分散化不足的风险，特别是近两年，在美国上市的中资企业受到《外国公司问责法案》影响，面临摘牌退市风险，中概股回流港股市场，又对港股造成较大冲击。
截至2022年5月末，在美上市中概股共计271家，在剔除中石油、中石化等原本已在A股、港股和美股三地上市的企业后，总市值约为8900亿美元，合6.9万亿港元。自2018年港交所上市制度改革以来，部分中概股便陆续寻求在香港上市，以规避海外政治风险。目前，已有22家完成赴港上市，其中以阿里巴巴和京东为代表的16家企业完成在港二次上市，以理想汽车和小鹏汽车为代表的6家企业完成在港“双重主要上市”。此22家企业体量均较大，约占上述总市值比例的77%。经过筛选，在现有中概股中，仍有42家企业基本符合在港上市标准，约占总市值的20%，而另外200余家中资企业目前并不符合在港上市标准，最终或面临完全退市，但其平均市值较小，仅占总市值的3%。
对于完成在港上市的22家中概股，已有相当比例的股权转化为在香港流通部分。截至2022年5月末，此22家中概股于香港中央结算系统的持股占比已达到25.4%，即超过四分之一的股权已从美股转移到港股进行交易，按5月末市值计算，共计约1.35万亿港元。对于在港二次上市的企业，其美国存托凭证与港股完全可兑换，因此比例较高，已有27.6%的股权在港流通；在港双重上市的企业，股权跨市场流通受限，目前仅有8.7%的股权在港流通。
从不同时期中概股的境外机构持有结构来看，经过我们测算，2022年5月末同2021年2月末相比，中概股在美股交易部分的境外金融机构持有股权占比已大幅下降，从42.2%下降至27.7%；二次上市企业的境外机构持股比例从44.5%下降至26.3%，其中美国和英国机构减持比例最高，共计减持总市值的13.6%；而双重上市企业由于包括理想和小鹏汽车，近期境外机构对新能源汽车的青睐，导致机构持股比例逆势增加14%，英美机构增持2.3%。
从不同交易市场的境外机构持有结构来看，中概股在港股流通部分的境外机构持股比例较在美股流通部分的比例略低，2022年5月末，在港股流通部分的境外机构持股比例为21.8%，而在美股流通部分的比例为27.7%。同时，英美机构持有比例有较大幅度缩小，在美股流通部分占比为17.3%，而在港股流通部分占比仅为6.7%。即当交易从美股转向港股后，有约10.6%的股份被英美机构减持。基于此比例，若已赴港上市中概股完全从美股转移至香港市场，我们估算将有约8.9%当前总市值的股份被英美机构减持，价值在4700亿港元左右。
由于受到中概股回流以及英美机构减持造成的股票供给增加影响，恒生指数从2021年2月高点的31183点下降至2022年5月末的21415点，跌幅达31%。QDII作为国内进行全球化证券金融资产配置的关键手段，对于回归港股的中概股，内地非银金融机构和个人可以借助QDII参与交易。按照近三年来，QDII对中国概念股45%的投资权重计算，2021年QDII在港股和美股净买入约500亿港元的中概股，但这相对于英美机构的减持量来说，规模仍较小。
中资企业OFDI流量放缓，各所有制企业迎来不同挑战
中国不同所有制类型企业OFDI的发展历史和现状
OFDI是我国企业有效拓展国际化的最重要途径之一，可以帮助我国企业从国际市场获取原材料、技术、管理等先进生产要素，也可以协助输出富余产能、优化规模经济、争取更广阔的消费市场。如图4所示，中国在2016年OFDI流量达到历史高点，超过1800亿美元，随后从高位回落，并处在筑底爬升阶段。从所有制类型分布上看，央企2006年OFDI占比86.4%，属绝对主力，之后随着中国民营企业的发展壮大，自2014年及以后，央企比例大幅下降，民企成为OFDI发展的主要动力来源……
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本文编辑：秦婷
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