创业板首败案例解析：天威新材大客户藏猫腻

来源:时代商学院作者:陈丽娜

来源|时代商学院

作者|陈丽娜

编辑|孙一鸣

2022年初，珠海天威新材料股份有限公司主动撤回材料终止IPO，成为今年创业板首家IPO失败的公司。

公司成立于2004年，主要从事数码喷墨功能材料的研发、生产和销售。其主要产品有分散油墨、UV油墨、水性油墨和活性油墨。

2016年，天威新材在全国中小企业股份转让系统挂牌，2019年7月终止挂牌。2020年9月28日，深交所受理了天威新材料创业板IPO申请。但仅仅3个多月后，2022年1月5日，天威新材的IPO审核状态变更为终止状态。

那么，作为今年第一家终止IPO的公司，天威新材在招股书中暴露了哪些问题？

[概述]

从财务报表来看，天威新材虽然营收增速可观，但应收账款增速远超营收增速，收入质量较差。此外，天威新材的应收账款周转率和存货周转率也呈下降趋势。该公司的坏账风险大幅增加。

从产能利用率来看，2020年公司很多产品的产能利用率低于75%。但天威新材募集的资金全部用于扩大生产，其合理性存疑。

从大客户的问题来看，天威新材关联交易数量较大。实控人何良梅与客户有着千丝万缕的联系。公司的客户很多都与天威新材的前员工或者实控人控制的公司有关联。然而，天威新材的关联方与非关联方毛利率差额已达18.73%，涉嫌与关联方利益输送。

此外，2020年天威新材第一大客户已卷入股权纠纷。若该客户实际控制人发生变更，双方未来合作将存疑，或将对其业绩产生重大不利影响。

以上问题，或是天威新材终止IPO的罪魁祸首。

2022年1月11日，时代商学院向天威新材发函询问上述问题，但截至发稿，尚未收到回复。

一是应收账款远超收入增速，坏账风险加剧。

作为国内数码喷墨功能材料制造商，近年来，天威新材营业收入和净利润规模持续增长。

2018年至2021年上半年，天威新材营业收入分别为2.89亿元、3.55亿元、3.35亿元和2.06亿元；净利润分别为4056.62万元、4200.14万元、5259.26万元和3491.54万元。其中，2018年至2020年，天威新材的营收增速分别为33.75%、22.58%和-5.43%，呈逐年下降趋势。

时代商学院研究发现，天威新材同期应收账款增速远超营业收入增速。

招股书显示，2018年至2020年，天威新材应收账款分别为3621.54万元、3833.98万元和5967.20万元，应收账款同比增速分别为45.36%、29.08%和21.01%，分别是同期营业收入增速的11.61倍、6.5倍和26倍。

2021年上半年，天威新材的应收账款账面价值由2020年的1.08亿元增至1.13亿元，应收账款余额占营收的58.09%。

时代商学院认为，天威新材自身营收规模较小，抗风险能力较弱，而应收账款增速远超营业收入增速，说明其赊销较多，企业回款能力较差，经营资金占用较多。一旦大客户财务状况恶化，公司存在应收账款不能按时收回，产生坏账的风险。

此外，天威新材的应收账款周转率和存货周转率也呈下降趋势。

2018年至2021年上半年，天威新材的应收账款周转率分别为4.70倍、4.24倍、3.2倍和1.75倍，呈下降趋势。

同期同行业可比公司平均应收账款周转率分别为6.05倍、5.64倍、5.41倍、3.34倍。可见，天威新材的应收账款周转水平远低于行业平均水平。2021年上半年，几乎是可比公司平均水平的一半。

这表明天威科技对客户的销售话语权可能在降低，需要给客户更长的付款周期来维持合作关系。

此外，与同业相比，天威新材的存货周转率低于可比公司的平均水平。

招股书显示，2018年至2021年上半年，可比公司平均存货周转率分别为6.12倍、6.18倍、5.7倍和2.82倍。同期，天威新材的存货周转率分别为4.63倍、5.44倍、3.68倍和1.63倍。

可以看出，天威新材2019年的存货周转率几乎是2021年上半年的3倍，存货周转率与可比公司平均水平差距较大。

在招股书“存货周转率变动分析”一节中，天威新材解释称，公司主要采用“以销定产”的生产模式，可以更好地控制存货水平。2018 -2019年，公司存货周转率呈一定上升趋势。2020年底，公司预计2021年销售规模和原材料采购价格都将上涨，因此提前备货，导致

二。几个核心产能利用率不足75%，筹资扩产合理性存疑。

招股书显示，天威新材的主要产品为分散油墨、UV油墨、水性油墨和活性油墨。

本次IPO，公司拟公开发行不超过1，935.51万元人民币普通股，拟募集资金3.045亿元，全部用于“水性数码喷墨打印功能材料建设项目”、“能量固化数码喷墨打印功能材料建设项目”、“RD中心建设项目”。

从募集金额的用途来看，天威新材的金额全部用于产品建设项目，可见天威新材对产能消化的信心。

但招股书显示，公司大部分核心产品产能利用率不足。天威新材募集资金投资项目各产品产能利用率表显示，2020年其所有产品产能利用率均未超过90%，四类产品中有三类产品产能利用率低于75%。

时代商学院认为，天威新材募投项目风险过高，在产能利用率不足的情况下还要募集资金扩大生产，其合理性存疑。

深交所第三轮审核问询中，也对天威新材产能利用率提出质疑。要求天威新材结合各产品产能利用率、募投项目与各产品的对应关系、主要产品市场空及竞争情况，说明募投项目的投资必要性及相关新增产能能否消化。

值得注意的是，天威新材的募集资金项目主体为天威新材的子公司天威科创。

天眼查资料显示，天威科技成立于2019年。2019年和2020年前三季度，其净利润分别为-2.67万元和5.72万元。截至2020年9月30日，其净资产为1903.05万元。对于天威新材而言，新成立的净利润仅为5.72万元的子公司将实施募集资金投资项目。深交所在首轮审计问询中也对此提出质疑。

天威新材表示，天威科创实施募集资金投资项目是因为其目前的生产场地已经饱和，无法新建生产线。因此，其只能另择场地进行募集资金投资项目建设，因为募集资金投资项目用地位于珠海市金湾区，与其注册地属于不同的行政区划。根据相关政策，该地区新引进的投资建设项目需要符合独立法人和独立核算的要求。基于此，其于2019年6月成立天威科创，并以天威科创为募集资金投资项目主体。

除了产能利用率不足，2020年天威新材四大核心产品的平均单价还会下降。

招股书显示，2021年上半年，除水性油墨外，公司其他三大核心产品平均单价持续下降。

时代商学院认为，天威新材市场竞争力下降或不得不依靠降价来留住客户。

这让人怀疑，未来如果市场竞争进一步加剧或其他因素导致市场需求下降，天威新材的价格将有进一步下跌的风险，其扩容后的消化也将成为大问题。

第三，大客户频繁展示控制人和前员工的身影，涉嫌利益输送。

深交所已对天威新材的关联交易和主要客户进行了三轮问询。

招股书信息显示，天威新材的实际控制人为何良梅，其通过控制Starbuck Investment、天威控股、Top Print Company Limited间接控制杰仕国际持有天威新材73.7308%的股权。此外，何良梅通过控制星巴克投资、天威控股、天威管理、天威乐心、天威企业管理间接控制天威兴业持有天威新材7.1249%的股权，合计控制天威新材80.8557%的股权。

从股权比例来看，何良美对天威新材拥有极高的控制权和话语权。无独有偶，“何良梅控制的企业”也出现在天威新材的大客户名单中。

“何良美控制的企业”包括李连科技国际有限公司、珠海天威泛灵贸易有限公司、珠海天威马飞打印耗材有限公司、天威打印机耗材厂、珠海天威科技发展有限公司、珠海田波打印耗材有限公司、珠海艺超凡文化创意有限公司、Artify Me有限公司。

其中，广东省珠海市生态环境局显示，天威飞马有被责令改正违法行为的黑历史。

公开资料显示，2018年6月，有关部门调查发现，天威飞马存在将危险废物混入非危险废物中贮存的违法行为。为此，该部门决定纠正这一违法行为。

因此，在何良梅控制的企业中，不乏一些资质有污点的企业。

招股书显示，上述“何良美控制的企业”2017年排名第一大客户，2018年排名第五大客户，2020年排名第三大客户。

为什么实际控制人控制的公司频繁出现在公司前五大客户中？但天威飞马已被责令整改。为什么天威新材还坚持与其合作？是否存在利益输送的问题？

招股书显示，2018年至2021年上半年，天威新材向上述“何良梅控制的企业”天威飞马、李连科技、天威粉岭的销售总额分别占销售总额的79.37%、87.21%、85.01%，销售价格低于非关联公司。

天威新材的问询函回复显示，在向上述关联方前员工销售产品以控制企业客户的过程中，部分产品的毛利率确实较低。

2018年至2021年上半年，天威新材向关联方及非关联方销售水性油墨桌面办公打印产品。天威新材各期对关联方的毛利率分别为13.59%、11.76%、11.76%、19.66%；各期非关联方毛利率分别为32.32%、29.92%、31.57%、31.57%。双方毛利率差异分别为-18.73%、-18.16%、-11.40%、-11.40%。

公司关联方与非关联方的毛利率差距如此之大，不禁让人怀疑实际控制人通过与关联企业的合作进行利益输送。

天威新材的解释是:“关联方向公司采购油墨对外销售，主要与关联方主营业务、关联方下游客户的种类和产品要求、关联方下游客户对交易和结算的便利性要求有关。关联交易具有商业本质和必要性

但天威新材在招股书中并未说明毛利率差异巨大的原因。

需要注意的是，天威新材涉嫌通过与客户合作进行利益输送。

招股书显示，河北思能科技股份有限公司和天津智易通科技发展有限公司连续多年进入天威新材前五大客户，上述两家公司的实际控制人均为海监。2005年至2008年，于海剑是天威新材的关联方珠海天威泛菱贸易有限公司的员工。

天信材料、思能科技、智易通科技的合作中为什么会出现关联方前员工于海剑？思能科技和智易通科技是天威新材应该披露而没有披露的影子公司吗？天威新材是否通过前员工合作创办公司实现利益输送？

类似的情况不止一个。

天威新材2020年第五大客户为珠海蔡晟科技股份有限公司，眼查资料显示，蔡晟科技成立于2017年4月，成立不到两个月。天威新材与蔡晟科技合作，随后蔡晟科技在2020年成为天威新材的第五大销售客户。

为什么一个成立不到2个月的公司能成为天威新材的大客户？

时代商学院研究发现，蔡晟科技实际控制人孙鹏是天威新材的关联方珠海天威粉岭贸易有限公司的员工，天威粉岭是何良梅控制的企业。

那么蔡晟科技成立不到两个月就与何良美合作，至今仍与何良美有着千丝万缕的关系。这家企业是天威新材为了增加营业收入而成立的吗？天鑫彩的营收可能没有财报显示的那么漂亮。

此外，天威新材在新三板挂牌的公开转让说明书中披露了“关联交易风险、关联依赖风险、关联交易风险”三大风险因素，但在IPO提交招股书时并未披露上述风险。

从前五大客户的情况来看，天威新材创业板IPO申报稿与新三板挂牌时披露的主要客户信息也存在差异。

例如，在申请稿中，天威新材2018年第一大客户为深圳市红梅数码纺织科技有限公司及其关联方，仅红梅数码一家交易金额就达965.39万元。天威新材新三板2018年年报中，宏美数码并不是前五大客户，第五名的交易金额也只有595.88万元。

天威新材为什么会出现年报和招股书信息打架的情况？其财务数据可能涉嫌故意粉饰。

这次天威新材主动终止IPO，还是因为关联交易和信息披露问题感到内疚。

第四，重度客户有流失风险，可持续盈利能力存疑。

实际控制人相关公司“撑腰”的业绩有注水的可能，天威新材可能失去最大客户。

资料显示，2020年和2021年上半年连续“当选”为天威新材第一大客户的深圳市润天智数码设备有限公司卷入股权纠纷，或存在实际控制人发生变更的风险。

华远控股于2016年末和2017年末合计接收润天智股份1120.8万股，占润天智总股本的10.0248%。当时，本次交易是基于润天智成功IPO，投资协议约定“姜洪自愿为公司转让润天智股份提供担保。如公司转让润天志股份之日起12个月内润天志未能实现境内IPO，或公司转让润天志股份之日起24个月内润天志未向中国证监会报送IPO材料或中国证监会不予受理，蒋洪承诺以不低于10%的年化利率转让公司持有的润天志股份。

2020年8月，华远控股发布相关公告，称华远控股要求蒋洪暂时偿还本息共计1.11亿元。2021年6月，深圳国际仲裁院作出裁决，要求被申请人蒋洪向申请人华远控股支付股份回购款及相关利息。

润天智表示，若控股股东无经济能力履行裁决，申请人可申请法律强制执行，可能导致公司控股股东或实际控制人发生变更。2021年11月3日，华远控股称，公司已向法院申请强制执行，并收到与蒋洪股权回购一案的执行裁定书。

时代商学院认为，润天智是天威新材的最大客户，重要性不言而喻。一旦第一大客户实际控制人发生变更，润天志与天威新材的继续合作存在不确定性，第一大客户的丧失无疑将对其未来业绩产生极大的不利影响。

资料显示，从2020年开始，润天志就出现在天威新材的前五大客户中，2020年和2021年上半年都是天威新材的第一大客户。各期天威新材对润天志的销售金额分别为906.6万元和1100.8万元；每期分别占营业收入的2.7%和5.35%。

招股书显示，2020年和2021年1-6月，润天智还出现在天威新材应收账款前五名名单中，且均为第一。天威新材对润天志的应收账款也有所增加。

2020年，天威新材对润天志的应收账款为618万元，占比5.37%，已计提坏账准备30.94万元；2021年1-6月，天威新材对润天智的应收账款增至879.66万元，占比7.36%，已计提坏账准备43.98万元。

时代商学院认为，润天志对天威新材的应付账款增加，或与其内部股权纠纷有关，导致其应收账款存在无法收回的风险，并影响其持续盈利能力。这可能也是天威新材终止IPO的一大原因。

参考数据

1.天威新材料招股说明书。深圳证券交易所

2.关于珠海天威新材料股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件第一轮问询函的回复。深圳证券交易所

3.2.关于珠海天威新材料股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市申请文件第二轮问询函的回复。深圳证券交易所

4.现金分红占净利润的比例激增至103%！天威新材IPO机会几何。投资时报

5.“IPO观察|天威新材供应链关系复杂。最大客户怕“变”，应收增速超过收入”。财联通讯社