募资犯法吗

资料来源:Touzhong.com

在投资行业，“从不确定中寻求确定”是一个永恒的命题。

这句话似乎是任何投资能力的总结。无论是识人还是赛道，只要找到了“确定性”，通常就意味着掌握了投资的本质，高命中高回报自然就成了自然而然的结果。

作为VC/PE，坚定地秉持在不确定性中寻找确定性的能力是一大法宝。尤其是当黑天鹅来袭，内外部环境动荡时，只有确定性才能实现良好的闭环投资——在不确定的行业中选择某些行业，在不确定的项目中选择某些项目，从而顺利完成GP的增值退出，为LP返还超额收益。

然而到了投资实践中，在不确定性中寻找确定性似乎只是一句略有漏洞的口号。那么，在目前的投资环境下，哪些是不确定因素，哪些是确定因素呢？投资机构应该如何应对这些不确定性，并从中找到确定性？

基于这些问题，“2021中国投资大会第十五届年度峰会”期间，在中国投资网举办的“投资中国十问”中，邀请了13位GP和LP代表，就如何在不确定性中寻找确定性的话题进行了深入探讨。

中国投资研究院院长郭立波认为，在不确定性中寻找确定性有两个维度。第一个是内在维度，与基金自身认知有关；另一个是外部环境变化的影响。近年来，外部维度越来越多地对机构的内部判断产生一系列约束反应。

第十个问题的嘉宾名单如下:

LP来宾:

青岛市创业投资引导基金管理中心副主任魏梦

苏州国发创业投资控股有限公司副总经理王小玲

长江实业基金董事总经理何文熙

恒荣泽资产管理有限公司管理合伙人张婷

重庆两江股权投资基金管理有限公司高级副总裁雷明宇

许重庆产业引导基金总经理

江苏州相城基金管理有限公司总经理

GP访客:

李，连凯资本创始合伙人兼首席执行官

沈海伦，天狼星资本创始管理合伙人

清远投资总经理潘海峰

王东方海洋合伙人

王毅，思创总经理

西投总经理张凯

项目投资越来越难:有的项目开始报价5亿，有的机构甚至报价30亿。

“九九效应”带来的市场不确定性越来越大。

这不仅体现在筹资两端，也直接影响到创业环境。一方面，头部机构的募资规模越来越大，投资半径明显拉长，一定程度上扰乱了原有的投资格局；另一方面，当资金和资源日益向头部项目集中时，风险投资领域不可避免地出现“内卷化”现象。

连凯资本创始合伙人李直言，目前各方面资源都非常集中，无论是资本还是产业。当各种资源被水龙头垄断时，往往会导致创新不足。在目前的市场环境下，一些优秀行业的高速赛道并不多，也不是所有的行业赛道都有好的创业机会。

“从集资方来说，以前是上市公司，是实业方。现在政府也有这个意识。每个人都在区域内创造自己独特的属性，希望结合产业上下游链条。但它也是一把双刃剑。如果所有资源都集中在头部，头部愿意做生态建设，团结上中下游的伙伴，而不是一个人吃饭，这很重要。”

另一位嘉宾表示，投资中的不确定性主要体现在三个方面:时间不确定性、回合不确定性、价格不确定性。“有时候，当我们谈论一个项目时，我们经常会谈到价格上涨。当初说价格是5亿，但是愿意报20亿、30亿的机构也不少，所以项目价格就上去了。”

天狼星资本创始管理合伙人沈海伦也表达了头部资源集中下中小机构的困境。而且受制于IPO政策的变化，科创企业的退出还有很大的不确定性。这就不得不逼着组织早点走。

“从去年疫情开始，尤其是断芯事件之后，我们投资芯片项目的机会越来越小。为了提前投资好的项目，我们不得不越来越往前走。以前最舒服的一轮是A轮，现在发现已经不行了。我们很难挤进这几轮，也很难投入。现在正走向天使阶段，包括种子阶段。”

但是，沈海伦并不认为投资行业的赢家可以通吃。在她看来，那些足够优秀，足够优质的投资机构还是存在的空。

清源投资总经理潘海峰意识到投资的不确定性主要表现在资金募集上，以及机构自身面临的投资压力。在企业IPO节奏上，虽然2021年和2020年的节奏差异非常明显，但潘海峰认为，2021年仍然是机构的退出窗口。

“资本市场每年都有起伏，面临很多不确定性。比如中小机构融资难，头部基金带来的阴影。作为一个全科医生，我们控制不了大势。为了适应这种情况，GP首先要改变自己的势头，其次要保持自己的特色。”

大基金收益比较平淡，很难赚大钱。

不可否认，在当前差异化加剧的行业环境下，大多数中小机构都面临着来自头部机构的竞争挤压。

虽然这种残酷的挑战代表了某种不确定性，但有一点是确定的——中小机构也有自己独特的优势，可以用来媲美一线基金，在整个投资市场站稳脚跟。

东方海合伙人王提到，基金的规模往往与获取超额收益的难易程度成正比。对于超大型基金来说，收益趋于平缓。所以中小GP这种管理中小机构的基金，要打造自己的符号定位，宁愿做榴莲，也不要做香蕉。香蕉人人爱，榴莲只有喜欢的人才爱。

“确定性和不确定性是认知问题，从实践的角度来看，是可改变和不可改变的问题。就投资而言，有三个永恒的环节，即如何发现价值、提升价值、实现价值。我相信，我们也会在对大局有清醒认识的情况下，找到生存空的方法。”

恒荣泽资产管理有限公司管理合伙人张婷也表达了类似的观点。

“母基金的客户都是高净值人群，在稳定的前提下，他们更喜欢绝对收益。榴莲看起来很普通，但是吃起来真的很好吃。优秀的组织GP应该找到自己独特的轨迹，努力创造价值。部分主业为矿业，房地产高净值客户近期随着国家战略转向科技投资，专注于垂直科技赛道的GP逐渐受到关注。随着科技创新板帮助越来越多的科技公司上市，为科技工作者创造财富，这一波科技IPO的受益者成为新一代的知识产权投资LP，专注于垂直赛道的优秀GP将逐渐被重视，整个行业的融资生态可能会得到极大改善。”

开源创意总经理王毅认为，中小机构一定要和大机构差异化，在行业内精耕细作才是核心竞争力。牛羊满地跑的时代已经过去了。好的企业不缺钱，而是制度带来的隐性价值。从具体投资来看，投资的确定性来源于市场上的真实需求。

“我们投资的确定性非常明确，包括不追逐热点，关注国内替代和关系国家发展、国计民生的产业机会。比如医疗、消费、养老、教育等行业的确定性很高。不管市场怎么变，大企业怎么通吃，投资这些领域基本没有问题。”

LP:股权投资一定要做。我不喜欢自我感觉太好的GP。

从投资的生态圈来看，与GP相比，LP拥有投资决策权的地位明显更高，他们往往被GP含糊地称为“金爹”。

但现实中LP的地位可能并没有想象中的那么高。当专项政府引导基金逐渐成为市场子弹供给的主力时，平衡基金的盈利性与产业引导性成为引导基金LP经常需要考虑的问题。而且近两年LP越来越加强直接投资和后续投资，也就是说LP和GP一样，普遍面临投资的确定性和不确定性。

按照苏州相城基金管理有限公司总经理蒋的感觉，其机构目前面临的最大不确定性，就是思考如何在基金盈利和产业引导方面达到最佳状态。

“现在一些热门项目被抢得很惨，估值很高。对于这类项目，我们还是会考虑价值的。如果涉及到产业引导和落地的大的方面，我们的判断标准可能会适当放宽。”

长江实业基金董事总经理何文熙主要分析了LP面临的确定性。何文熙认为，股权投资或者产业投资的大赛道一定要做。在货币逐渐膨胀的情况下，不做股权，必死无疑。而一些好赛道的估值泡沫太大，企业高泡沫上市后，槌子就交给了散户。

“首先是投对，母基金要做好风险分散；其次，就直接投资而言，在具体标的的选择上，可以借助产业终端认证来确定一个大的合理性，包括企业在产业链中的位置等等。赛道之外，还要考虑创业团队、估值、投后管理等方面。”

重庆两江股权投资基金管理有限公司高级副总裁雷明宇认为，投资本身就是不确定性。这个行业虽然看起来光鲜亮丽，但是要做好投资其实非常难。各种因素都要考虑到，要求这个行业的投资者有很高的知识和能力。

“我们喜欢做事踏实的gp，不喜欢自我感觉很好的gp。我们遇到过基金管理公司和基金还在PPT策划，那就说说你们政府基金能给GP多少利润，其他地方能给我多少利润等等。新成立的GP团队中，有过去投资业绩较好的人，不代表新的GP团队就一定能重复过去的业绩。作为国有产业基金，我们更倾向于和有业绩证明和产业资源的GPs合作。”

在西高投总经理张凯看来，由于行业的性质，有时候，一级市场的确定性甚至不如二级市场。作为政府引导基金，投资逻辑不是基于绝对确定性和不确定性，而是基于产业要求。所以在这个产业体系中，往往会有激进的投资。

“我们投了互联网，深受伤害，现在还在诉讼。这么多年，我们付出了代价。但是，对于Xi安来说，有了科技创新板，硬技术的投资回报率真的还可以。"

有些CVC是“流氓”，他们只是名义上交钱。

随着引导基金在国内LP结构中的地位越来越重要，其活跃度也越来越高，运营管理也越来越成熟。

在过去，当涉及到引导基金时，回报投资往往会阻碍GP的吸引力。但近年来，几乎没有融资压力的头部机构也开始与引导基金合作。

重庆产业引导基金总经理许直言，虽然旗下基金有回报投资的要求，但会选择那些善于发现产业、专注创新创业、能服务地方产业的优秀子基金经理。这些管理者几乎都能完成回报投资任务。而且很多gp也主动“回归”。

“不像很多政府引导基金想盈利，我们是两条腿走路来盈利，促进经济发展。我们以前投资整个行业，现在都转向科技，这是肯定的机会。融资难也是一个确定的现象，但其实是一件好事。为什么？2014年之前，国内基本没有产业整合基金。2015年爆发后，政府的增量进来了，这也是最关键的一块。”

但目前政府引导基金诉求“盈利还是引导”的矛盾依然存在。如果有引导基金LP，他们会直接打电话。他们最担心的是，上游的要求是背道而驰的——名义上是以招商引资为目的，但政策需要经济利益驱动。

青岛市创业投资引导基金管理中心副主任魏梦提到，青岛市创业投资引导基金是一个非常典型的引导基金，它真的不是以赚钱为目的。

“引导基金现在主要是支持产业发展。多赚钱不容易，赚钱后也会盈利，引导基金很难赚大钱。但我们也认为，未来引导基金的市场化一定是长期趋势。政府引导资金慢，就赚钱，核心是培养自己的核心团队。疫情过后，引导基金要重点把资金投向更多的机构，吸引更多的合作资源。这个问题似乎从来没有像今天这样突出。”

李还表示，LP不能选择单一的项目，而必须进行多元化的资产配置。尤其是在当前技术融合的背景下，配置的概念可以把盘子做大。

“虽然我们的行业正集中在头部，但这将很快改变。”对于资本市场头部效应的持续性，李强调。同时，也有同样的观点认为，一些大机构可能会在一个周期后消失，因为他们投资巨大，盲目投资。

值得一提的是，会上有嘉宾还提到了当前创投圈的一个现象，就是一些引导基金愿意找行业方，找CVC，但实际情况是CVC往往来的是金融机构和社会资本。这背后的套路是，CVC可以一分钱不出，只在名义上，最后分成。