来源:人大重阳
去年7、8月是经济景气周期的拐点，利好周期性板块；今年春节后，基于对流动性周期拐点的担忧，有利于价值股；简而言之，两个周期，两个拐点，两次风格切换。
今年春节以来，a股走势突变，集团股深度杀跌，导致三大指数大幅调整。
4月15日，上证综指跌破4000点关口，收于3398.99点。从节后最高点算起，上证综指已经下跌了8.91%。
与此同时，美国股市表现强劲，道琼斯和标准普尔500指数近日创下历史新高。从过去一年的市场表现来看，道指过去一年涨幅近42%，上证综指涨幅20.91%。
在更长的时期内，十年前，2011年4月14日，道指收于12285.15点，十年间上涨174.56%。十年前的今天上证综指收于3042.64点，十年来上证综指涨幅仅为11.71%。
都说资本市场是反映国民经济的晴雨表。为什么中国经济一枝独秀，却没有在股市得到恰当的体现？
与此同时，就近期市场波动而言，国内资本市场对美国国债收益率的敏感程度明显高于美国股市，以至于证监会主席还提出了一个“有趣的现象”:一些学者和分析师对外部因素的关注程度高于国内因素，对美国国债收益率的关注程度高于LPR、Shibor和中国国债。
针对目前国内资本市场的表现，时代财经采访了重阳投资总裁王庆，他就近期市场热点提供了自己的看法。
王庆认为，持股的快速下跌已经告一段落。目前a股的系统性风险不是很大。毕竟全球经济基本面在改善，流动性情况是边际收紧，但经济改善一般应该会抵消边际收紧。
“去年7、8月份是经济景气周期的转折点，对周期性板块是利好；今年春节后，基于对流动性周期拐点的担忧，有利于价值股；简而言之，两个周期，两个拐点，两次风格切换。”他说。
它是股市经济发展质量的晴雨表。
时代财经:最近，中国证监会主席易会满公开表示，当前市场出现了一些有趣的现象。一些学者和分析师对外部因素的关注远远超过国内因素。如何看待这种“有趣的现象”？
王庆:我们认为这种“有趣的现象”有一定的内在逻辑。资本市场关注的不会是简单的学术兴趣，而是投资人真金白银投入的结果，背后有逻辑；另外，资本市场是实体经济的晴雨表。应该说，资本市场是经济发展质量的晴雨表。
因为股市表现好就意味着股价表现好，股价表现好就说明股东受益，股东受益，那么上市公司就要做有利于股东的事情，它的股价就会表现好。同时，就上市公司业绩而言，只有销售收入没有利润，并不理想，股东也无法直接受益。这说明股票市场是上市公司质量的晴雨表，如果说上市公司是实体经济的代表，那么股票市场就是经济发展质量的晴雨表。
从这个意义上说，美国资本市场更成熟，上市公司质量更高，所以上市公司作为实体经济的代表表现更好。
时代财经:为什么美国股市的上市公司质量更高？
王庆:美股优质上市公司有几个层次。首先，美股有比较好的退市制度。留下来的公司都是比较精英的，市场有优胜劣汰的机制。我们a股上市比别人多，退市却少，市场淤塞；第二，我们的公司治理结构不完善，对股东利益的保护不到位，所以会有一些折扣体现在股价上，定价不充分；第三，新兴市场经济发展迅速，但波动大，经济结构变化快。实体经济的不稳定造成上市公司业绩的不稳定，意味着波动性大，容易产生不确定的折价。第四，新股发行制度，以前是核准制。核准制的上市前标准很高。一个公司达到上市标准的时候，就是公司发展最成熟的时候。成为上市公司的那一天，公司未来的成长性和空给投资者带来的收益相对有限。但实行注册制时，财务标准较低。当其成为上市公司后，公司的成长性和/[/k0对投资者的收益相对有限。
时代财经:但是从已经实行注册制的科创板来看，让投资者受益的空的表现并不好？
王庆:科创板通过吸引科技企业上市，为实体经济发展做出了巨大贡献。目前整体高估值不合理。60%的企业存在不活跃交易，没有流动性的估值是不准确的。应该会有空的巨大优惠。
这也是市场发展的一个过程。现在是注册制试点阶段。一开始是不理智的。时间长了发现没有流动性，发挥不了应有的上市功能。最后没撑起来，够便宜就值钱了，需要市场调节。
时代财经:a股投资者经常抱怨“跌不涨”。美股涨，a股不涨，美股跌，a股跌。
王庆:这个说法不完全准确。去年创业板指数涨幅超过美股。去年哪个国家疫情控制得好，股市表现就好。同时，经济刺激力度大，股票表现相对较好。
其实现在美股在高点，我们a股也有调整。表面上看，美股创新高，我们跌了不少。但在我看来，两个股市的内在逻辑是一样的，美国股市也在切换风格，从成长股到价值股。纳斯达克的科技股从去年开始调整，但是没有上去。然后，传统行业中低估值的金融、能源、工业制造股上涨，表现为纳斯达克指数下跌，道琼斯指数上涨，标准普尔500不动。我们a股在集团股彻底崩盘的时候一起跌，背后也有风格切换，从成长到价值。但是，我们这次的转换有很大的转换冲击，不像美股的平稳转换。
时代财经:你认为集团股票会再次下跌吗？
王庆:我们认为，短期来看，中概股的快速下跌已经结束。可能有一部分没有调整到位，但整体幅度不会很大。看换手率和隐含波动率，应该说最剧烈的调整已经结束。
两个周期，两个拐点，两个开关。
时代财经:近年来，资本市场一直在讨论价值投资，但所有人都认为a股是投机市场。你是怎么理解价值投资的？
王庆:价值投资是一种方法。其实在这个市场上，这种方法用的越来越多，也就越来越有用。早期人们对这种方法理解不够，还有一些炒作之类的。此外，2015年后，港股通开通，互联互通程度提高，外部投资者参与度提高，2018年正式纳入MSCI指数。外国投资者的不断参与对保证金起到了催化作用，使我们进一步认识到价值投资。
另一方面，价值投资在中国的概念也不是很准确。我们一般讨论的语境是基于上市公司基本面讨论价值，也就是通常理解的价值投资。但其实更规范的狭义理解是，买股票就是买上市公司，股市短期是投票机，长期是称重机；股票价格围绕其内在价值波动。当股价明显低于股票内在价值时，就是介入的好时机，留足安全边际。所以第一点是买股票就是买公司，第二点是在什么价位？尽量在有足够安全边际的价格购买。严格遵循这几点就是价值投资。
时代财经:对应投资策略和增长投资策略的主要区别是什么？
王庆:对应的成长策略，更关注未来的成长性，对目前的估值没有那么敏感。只要有足够的成长性，对目前的估值和安全边际就没那么苛刻。也是买股票就是买公司的区别，只是更关注未来。
价值策略是对低市盈率、低市净率的股票进行估值，成长策略是高成长、高估值。这两种策略投资的股票也是分化的，往往有跷跷板和板块切换的效果。
当资金相对宽松，利率相对较低时，人们对估值的容忍度会更高。这个时候，更有利于成长的股票就会出来。相反，资金紧张时，人们对估值的容忍度低，不愿意承担太多风险。这个时候低估值的股票相对好一些。
时代财经:去年，成长股表现很好。今年春节后，风格有所转变，货币政策也有所调整。两种风格有什么关系？
王庆:影响股市最重要的两个变量是经济的景气周期和流动性周期。这两个周期不同步，会交织在一起。
从股市的走势来看，去年七八月份是一个调整周期，持续了两个月。今年春节是一个调整周期，也接近两个月。第一个调整是经济的拐点，这个调整是流动性的拐点。去年七八月份，经济有所好转。当经济转好后，股市风格从防御型股票转变为周期型股票，即从医药股等防御型股票转变为成长+周期型股票。当经济好转时，与经济密切相关的概念股自然有所表现。
这是一个流动性紧缩周期，美国的利率正在上升。大家对通胀后全球流动性收紧的担忧，一般都是关于流动性收紧。现在是增长和价值的切换。增长被高度重视，对利率敏感，业绩差的撑不住。相反，传统的银行、地产、能源等。，被低估的，底部估值，有业绩支撑，表现相对较好。两个周期，两个拐点，两个开关，。
系统性风险不大。
时代财经:在当前的流动性条件下，股市下一步会怎么走？
王庆:像上一个周期大盘上行的时候，防守相对滞后。这一次，转换过程也相当混乱。找到方向后，低估值和顺周期的表现会更加清晰。银行、传统能源和公共事业将会有机会。有色、钢铁、煤炭前期周期已经涨了一波；后期周期，如金融、奢侈品、可选消费等，都应该有表现。
时代财经:春节过后，市场一直在调整，三大a股指数一直在下跌。风险大吗？
王庆:系统性风险不是很大。毕竟全球经济基本面在改善，流动性状况是边际收紧。但整体经济好转会抵消边际收紧，然后估值就没那么过分了。a股不便宜，但也不是特别贵。
时代财经:目前市场上大多数人认为港股的投资价值较高。你有什么看法？
王庆:我们也这么认为。都是基本面相同的中国公司。港股比a股便宜很多。同时，互联互通程度不断提高。港股和h股的顺周期股较多，受益于基本面的改善，对港股有利。
时代财经:你如何判断今年的国内经济？
王庆:去年的外贸是好的。今年的外贸不会差。全球经济将有利于中国的对外贸易。现在大家都很自信。今年经济整体不会差，预计GDP增速9%。最近的通货膨胀是一个修复的过程。在经济复苏的过程中，通货膨胀已经恢复到正常水平，今年约为2%。
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